Il QE ha reso ancora piu' costoso il mercato del reddito fisso

Iggo (AXA FI): vi sono segnali di un'iniziale ripresa dell'economia dell'eurozona e i primi dati sono incoraggianti. La mossa della BCE potrebbe pertanto accelerare le forze reflazionistiche della regione

L'avvio del programma di acquisti di asset da parte della BCE ha spinto le valutazioni dei titoli a livelli ancora più eccessivi. Se la politica della BCE andrebbe vista essenzialmente sotto il profilo macroeconomico - un segnale che la politica monetaria europea resterà su toni distensivi ancora per molto tempo e che, pertanto, dovrebbero ridursi le aspettative sui tassi d'interesse a termine e la valuta dovrebbe indebolirsi - la fermezza di questa politica in quanto fattore tecnico ha sospinto aree sempre più ampie del mercato obbligazionario core in territorio con rendimenti negativi, con una enorme riduzione dei tassi di rendimento sulle scadenze più lunghe.
Sappiamo che gli acquisti della BCE saranno nettamente superiori all'emissione netta di titoli di Stato prevista per il prossimo anno circa e i timori per la carenza di titoli in circolazione hanno spinto gli investitori ulteriormente lungo le curve dei rendimenti. Per di più, e nonostante la situazione greca, il QE ha portato a una riduzione dei premi al rischio sui titoli sovrani: gli spread tra titoli di Stato periferici e titoli di Stato dei paesi core si sono ulteriormente ridotti.

In questo contesto, tutti gli investimenti obbligazionari dell'Area Euro hanno evidenziato buone performance. Nonostante si sia registrato un modesto ampliamento degli spread nel segmento Investment Grade, la performance in termini di total return è stata positiva. A fronte di questa situazione, non ci sembra il caso di essere pessimisti riguardo al settore del credito, anche se il mercato non è poi così interessante in termini di rendimento, manteniamo una posizione di sovrappeso, prediligendo i titoli USA, un po' più remunerativi. A livello globale guardiamo ancora con favore al segmento High Yield, dove restiamo sovrappesati sia nell'Area Euro che negli USA.
Per quanto concerne i portafogli europei, manteniamo un'esposizione sovrappesata anche sul debito periferico, in considerazione degli acquisti da parte della BCE e del miglioramento dei fondamentali. La contrazione degli spread è stata così marcata che, a questo punto, la possibilità di ulteriori riduzioni è più limitata. Ciò nondimeno, la nostra raccomandazione centrale invita a sottopesare i titoli di Stato europei dei Paesi core, sovrappesando invece Spagna, Italia e Portogallo.

Se il QE funziona

Il QE arriva in un momento propizio: vi sono segnali di un'iniziale ripresa dell'economia dell'Area Euro e i primi dati sono incoraggianti. Il QE potrebbe pertanto accelerare le forze reflazionistiche della regione. Ciò, in ultima analisi, potrebbe portare a un irripidimento delle curve dei rendimenti e all'aumento dei tassi d'inflazione di break-even. Siamo convinti che i rendimenti delle obbligazioni core possano ridursi ancora sull'estremità a lungo termine della curva, e la prossimità del limite zero fa di questo segmento una posizione poco appetibile da tenere in portafoglio. Tuttavia, gli spread d'inflazione hanno ripreso a crescere, inducendoci a mantenere un'esposizione positiva alle obbligazioni europee indicizzate all'inflazione, specialmente ai titoli emessi in Spagna e Italia.

Divergenza monetaria

La crescita globale si sta lentamente consolidando e i rischi di deflazione diminuiscono, il che lascia aperta la possibilità di aumenti dei tassi negli Stati Uniti. È ipotizzabile che l'intervento della Fed possa farsi attendere fino a giugno, o persino a settembre, ma sospettiamo che la curva dei rendimenti USA inizierà a scontare sempre di più un aumento dei tassi a breve termine.

L'aumento dei rendimenti a 2 anni sarà associato all'aumento di quelli a 10 anni.
Di conseguenza, manteniamo un posizionamento sottopeso sulla duration negli USA, dove prediligiamo i break-even con scadenza più breve. Per quanto riguarda il Regno Unito, la BoE sta cercando di mandare un messaggio chiaro riguardo alle sue aspettative sui tassi, ma siamo convinti che la crescita del PIL e l'inflazione spingeranno ad un rialzo nella seconda parte dell'anno. Riteniamo pertanto che i rendimenti dei Gilt torneranno progressivamente sopra la soglia del 2,0%.

Chris Iggo, Chief Investment Officer, AXA Fixed Income