La liquidita’ sara’ la protagonista di quest’anno

Naumer (AllianzGI): I livelli positivi dei leading e sentiment indicator suggeriscono una prosecuzione nel miglioramento del contesto economico per i prossimi mesi

Una cosa nel 2014 è certa, i tre principali temi di investimento saranno: liquidità, liquidità e liquidità. La famosa liquidità immessa dalle banche centrali nei mercati monetari e, indirettamente, nei mercati azionari e finanziari. Un processo che da tempo monitoriamo con attenzione e che la Federal Reserve ha intenzione di limitare e rallentare, seppure con la massima gradualità, tramite il tapering (la riduzione degli acquisti di titoli obbligazionari), avviato appena prima di Natale.
Le autorità monetarie hanno ormai da tempo ridotto il focus sull’obiettivo della stabilità dei prezzi. Un fattore positivo è la mancanza di pressioni inflazionistiche grazie all’andamento della massa monetaria internazionale e all’utilizzo della capacità produttiva o del mercato del lavoro.
Le banche centrali spingono gli investitori ad investire negli asset rischiosi e naturalmente ciò ha senso in presenza di crescita e utili societari, tanto più che l’aumento dei corsi azionari degli ultimi mesi sui principali mercati finanziari è stato sostanzialmente trainato dall’espansione dei multipli. Le attese di utili per il nuovo anno possono essere considerate realistiche, anche se ambiziose.

Come va dunque la crescita? I dati economici internazionali sono migliorati nel corso dell’anno e nel contempo, si osserva una maggiore correlazione tra l’andamento dei paesi industrializzati e quelli emergenti. I livelli positivi dei leading e sentiment indicator suggeriscono una prosecuzione nel miglioramento del contesto economico per i prossimi mesi.
Naturalmente anche nel 2014 saranno presenti rischi ed effetti collaterali che andranno monitorati con attenzione. La liquidità potrebbe alimentare la formazione di bolle, ma per il momento sui mercati azionari sembrano non essere presenti. Cominciamo quindi il nuovo anno consigliando di sovrappesare ancora le asset class rischiose e di sfruttare eventuali storni per incrementare le posizioni in portafoglio.

Focus sui mercati

Allocazione tattica, azioni e obbligazioni
Le azioni offrono buone possibilità di rendimenti reali positivi oltre a un profilo di rischio/rendimento più interessante rispetto a quello di altre asset class, ad esempio le obbligazioni governative.
Le banche centrali, fermamente decise a evitare la deflazione, rappresentano un importante sostegno per i mercati azionari, grazie all’abbondante liquidità che immettono sui mercati.

L’elevato indebitamento governativo e i rischi politici sono fattori negativi ancora presenti.
La storia insegna che un debito corposo non necessariamente porta a scarsi rendimenti azionari. Dopo il rally le azioni, a livello internazionale, risultano moderatamente onerose, per lo meno rispetto al P/E medio di lungo periodo dell’azionario USA, mentre emergono marcate differenze a livello di singole aree.

Europa
Nonostante la buona performance del 2013, l’Europa resta nel complesso ancora interessante, anche se gli utili aziendali dovranno continuare il loro percorso di crescita. Soprattutto per il mercato spagnolo e italiano si prospettano interessanti rendimenti azionari a lungo termine. Consigliamo comunque di continuare a sovrappesare anche il mercato tedesco. La sfida del 2014: la politica non dovrà stancarsi di portare avanti le riforme strutturali.

USA
La ripresa economica e i tassi continuano a favorire l’asset class azionaria USA nonostante l’inizio della fase di tapering. La politica monetaria dovrebbe confermarsi come un fattore a sostegno per l’economia. La Fed ha infatti nuovamente rinviato l’inasprimento dei tassi di interesse.

Tuttavia le azioni statunitensi hanno valutazioni elevate rispetto alle medie storiche di P/E.

Giappone
Sull’esempio degli investitori esteri, ora anche i giapponesi cominciano ad acquistare azioni sul mercato domestico. Chiaramente puntano su una ripresa trainata dagli stimoli fiscali e monetari, la cui sostenibilità è però ancora tutta da provare. I dubbi sulle riforme politiche (il terzo punto dell’Abenomics non è ancora partito) e la lieve flessione dell’attività economica potrebbero tuttavia arrestare l’ascesa del Nikkei.

Mercati emergenti
Dopo un temporaneo rialzo, la dinamica economica (in base ai surprise indicator) Paesi emergenti vs Paesi avanzati non convince più. I singoli mercati azionari dell’area emergente sono abbastanza “cari”, ma presi come gruppo si presentano a sconto rispetto ai mercati internazionali. In Cina lo sviluppo della massa monetaria reale rappresenta un fattore positivo per l’accelerazione della crescita.

Settori
Le aziende che vantano una crescita di dividendi e utili sostenibili e al di sopra della media potrebbero presentare valutazioni ancora elevate nel medio periodo.

Nelle aree con potenziale di rialzo maggiormente legato al ciclo economico (area euro) consigliamo di privilegiare i settori ciclici.Nel complesso, il rialzo degli indicatori del sentiment macroeconomico continua a suggerire un posizionamento sulle aree cicliche. Il mercato delle commodity resta tuttavia teso a causa dell’elevata capacità produttiva.

Le azioni small cap
Il miglioramento delle prospettive economiche mondiali sembra favorire soprattutto le società a bassa capitalizzazione. Le azioni small cap offrono infatti un rendimento più elevato rispetto alle obbligazioni governative, in termini non solo di valutazioni, ma anche di dividend yield. Tali società dovrebbero essere favorite più di altre da una politica monetaria accomodante e dalla ripresa della congiuntura globale, anche se le valutazioni sono già aumentate.

Obbligazioni euro
Con l’attenuarsi della crisi fiscale nell’area euro e con il continuo miglioramento congiunturale si prospetta un ulteriore graduale aumento dei rendimenti dei Bund nel medio periodo. Appare quindi ancora più rosea la situazione delle obbligazioni dei paesi periferici dell’area Euro, che scontano ancora probabilità eccessive di default sui 5 anni.

Siano quindi in presenza di margine per un’ulteriore riduzione dei premi per il rischio.

Obbligazioni internazionali
In un contesto di ripresa macroeconomica e di riduzione degli acquisti della Federal Reserve, nei mesi a venire, si prevedono nuovi graduali aumenti dei rendimenti dei Treasury USA nel medio periodo. In base alla situazione attuale si consiglia ancora un posizionamento difensivo che punti sulle emissioni governative dei paesi industrializzati.

Obbligazioni mercati emergenti
Nel lungo periodo i titoli governativi dei paesi emergenti godranno di un contesto positivo grazie al debito pubblico contenuto, alle prospettive economiche relativamente più rosee e ad un ampliamento del numero degli investitori, che compensano i fattori negativi a breve termine, come il tapering. In base all’effetto Balassa-Samuelson, la maggior parte delle valute asiatiche e dell’Europa dell’Est dovrebbero evidenziare nel medio periodo un marcato apprezzamento.

Obbligazioni societarie
Se escludiamo i titoli con rating inferiore, le emissioni USA scontano probabilità di default superiori alla media storica dei tassi di insolvenza.

Tuttavia, la differenza fra le due misure è inferiore alle medie di lungo periodo. Da tale analisi risulta che le obbligazioni societarie investment grade e high yield presentano valutazioni sempre più ambiziose, giustificate dagli attuali valori di mercato e dai fondamentali. Considerando i soli premi per il rischio credito e di liquidità le valutazioni dei titoli corporate in euro appaiono in alcuni casi onerose, mentre non si scorge alcuna sopravvalutazione sulla base dei fondamentali.

Valute
Euro e dollaro USA si sono mossi in linea con il loro spread. Tuttavia si profila un apprezzamento del biglietto verde nel medio periodo alla luce del tapering e della maggiore solidità economica. Lo yen viene ancora percepito come valuta di finanziamento e le posizioni corte sulla divisa continuano a rappresentare un freno. Questa opportunità tattica è favorita dalla politica monetaria del Giappone, che dovrebbe continuare a propendere per uno yen debole.

Hans-Jörg Naumer, Global Head of Capital Markets & Thematic Research Allianz Global Investors