Distinguere minibond di grandi imprese da quelli delle PMI

Paciello (Assiom Forex): Analizziamo le differenze tra le due tipologie di emissioni

Secondo uno studio della società di rating italiana Crif, sono oltre diecimila le società che hanno le caratteristiche potenziali per poter emettere i minibond previsti dal D.L.83. Nonostante le rosee previsioni, dall’approvazione del “Decreto sviluppo” fino ad oggi, sono stati emessi solo 45 minibond, numero che scende a 32 se non si considerano le tranches multiple emesse da un’unica società. Analizzando le emissioni presenti sul mercato, si evidenzia all’interno di questa nuova asset class una sotto categorizzazione tra quelli appartenenti a società di grandi dimensioni, con un fatturato medio di oltre 500 milioni di euro che per comodità chiameremo minibond GI (grandi imprese), e le emissioni appartenenti a piccole e medie imprese, il cui fatturato medio è al di sotto dei 60 milioni di euro e che chiameremo minibond PMI. Su un ammontare totale di 5119 miliardi di euro di minibond emessi, ben 4910 miliardi appartengono solamente a 8 società di grandi dimensioni che hanno offerto al mercato 19 minibond sotto forma di emissioni con tranches multiple.

Inoltre è interessante notare che l’emissione di minibond con più tranches in 8 dei 19 casi è stata rivolta anche al mercato americano grazie all’utilizzo della legge US 144a, che consente di vendere ad investitori istituzionali residenti negli USA, bond emessi da società non US. Bisogna dire che, considerata la notevole dimensione delle società che hanno emesso minibond GI, si fa fatica a pensare che dal 2008 in poi abbiano subito una significativa chiusura dei rubinetti del credito bancario, come invece è spesso accaduto per molte PMI. Ulteriori elementi che fino ad ora contraddistinguono i minibond GI sono sia la presenza per tutte le emissioni del rating attribuito da S&P, Fitch o Moodys, sia il settore nel quale operano. Le 8 società titolari dei 19 minibond operano tutte nel settore terziario e quasi la totalità nel settore consumer (14 su 19).

Diversi ma con punti in comune

Le caratteristiche dei minibond PMI sono invece in alcuni casi molto variegate, sopratutto se si analizza la presenza dei rating e il settore economico di appartenenza. Dei 26 minibond emessi da 23 PMI solo 3 hanno un rating, che in questi casi è stato attribuito da Crif.

Questa caratteristica delimita la platea di investitori, che verosimilmente sono solo italiani, specializzati in questa nuova asset class, ed in possesso di strumenti e conoscenze a livello locale e nazionale tali da poter valutare in modo appropriato la rischiosità del business.
Tra le due categorie di minibond (GI e PMI) esistono anche dei punti in comune. Entrambe hanno un profilo cedolare simile. Il rendimento medio corrisposto agli investitori in minibond si attesta mediamente attorno al 7%, tuttavia la scadenza media oscilla tra i 5.1 anni dei minibond PMI e i 6.8 dei minibond GI. In alcuni casi (SISAL) la liquidità sul mercato secondario dei minibond GI è addirittura equiparabile a quella di bond con size benchmark (> 500 milioni) emessi da società che sono da molto tempo presenti sul mercato obbligazionario. Invece in molti casi i minibond PMI sono dei veri e propri private placement acquistati da un unico o una ristretta cerchia di investitori, elemento che determina scarsissima liquidità per l’emissione.

Infatti, l’ammontare medio di tali emissioni è di soli 8.1 milioni di euro, contro i 259 dei minibond GI. Un’ulteriore caratteristica che accomuna la struttura di tutti i tipi di minibond è la presenza di opzioni nel 94% dei minibond (37 su 45) che nel maggior numero di casi sono opzioni call (30 su 45). Nonostante siano passati due anni dall’approvazione del decreto che ha dato vita ai minibond, il numero delle emissioni presenti sul mercato è troppo esiguo anche rispetto alle stime più conservative. Al fine di fare un’analisi approfondita servirebbere un campione più numeroso, ma nonostante ciò è possibile sottolineare alcune caratteristiche salienti che probabilmente contraddistingueranno la maggior parte delle future emissioni.
E’ verosimile che la macrocategorizzazione tra minibond GI e minibond PMI diventi sempre più evidente. Per i minibond PMI il giudizio e le prospettive sono meno chiare soprattutto se si considera che questo nuovo strumento è stato studiato principalmente per le piccole e medie imprese, ma fino ad ora non ha contribuito significativamente ad una reale diversificazione delle loro fonti di finanziamento.

Nonostante questa partenza a rilento i minibond PMI non sono destinati a morire, anzi saranno preferiti dall’investitore che vorrà scegliere tra un vengaglio di caratteristiche in termini di scadenza, opzioni e settore di appartenenza, più variegato rispetto ai minibond GI. In questo modo le PMI potranno accedere a nuova liquidità sia tramite le fonti tradizionali, sia tramite l’utilizzo dei minibond, che però resteranno comunque uno strumento prerogativa di imprese di una certa dimensione, dato che la miriade di piccolissime imprese probabilmente dovranno continuare ad affidarsi agli strumenti di finanziamento tradizionali.

Michele Paciello, Socio Assiom Forex